2010年，興業(yè)銀行不在于能賺多少錢，而是有多大能力補(bǔ)充流失的利潤缺口。即便重拾房貸，更多是出于資本金和業(yè)績的考慮被迫為之，所謂興業(yè)銀行是否為“半個房地產(chǎn)股”的爭論已無意義。

　　1月8日，興業(yè)銀行公布了2009年業(yè)績快報，凈利潤同比增長16%，比2008年的增速32%下降了一半。在去年信貸增速高達(dá)40%的前提下，這份成績單多少有些差強(qiáng)人意。

　　2009年銀行業(yè)除了信貸的大幅放量外，另一個鮮明特點(diǎn)就是息差的明顯下滑，興業(yè)銀行也不例外。2008年的ROE為26.06%，而2009年減少1.52個百分點(diǎn)至24.54%，又是一個“以量補(bǔ)價”未成功的典型案例。

　　或許是有意為之？從興業(yè)銀行一年來在房地產(chǎn)貸款數(shù)據(jù)上的波動起伏似乎可以看出蛛絲馬跡。

　　2009年興業(yè)銀行進(jìn)行信貸投向的轉(zhuǎn)變是有目共睹的。僅以開發(fā)貸款為例，二季度末占比從14.3%壓縮到10.4%；根據(jù)光大證券的估計(jì)，2009年底此類貸款的占比將維持在10%左右的水平，占比減少了27%。

　　上述數(shù)據(jù)表明，興業(yè)銀行正在逐漸拋棄曾經(jīng)支撐其業(yè)績增長的房貸業(yè)務(wù)，而在歲末年初的市場上，隨著業(yè)績快報的公布，關(guān)于興業(yè)銀行是否為“半個房地產(chǎn)股”的爭論正在如火如荼地進(jìn)行著。

　　回歸地產(chǎn)股？

　　在對國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)的態(tài)度上，興業(yè)銀行不僅敢于堅(jiān)持己見，而且還能將這種主見貫徹到業(yè)務(wù)執(zhí)行層面。

　　就在1月10日，國務(wù)院出臺“國十一條”，對高房價施以重拳，房地產(chǎn)股成為拋售的重災(zāi)區(qū)時，興業(yè)銀行卻聲稱要增加房貸的投放。它的理由很簡單：未來二套房等政策肯定會慢慢收緊，這其實(shí)利于銀行按揭利率的上升。

　　興業(yè)銀行的“特立獨(dú)行”已經(jīng)不是第一次了。進(jìn)入2009年，在諸多上市銀行開始加大房地產(chǎn)信貸的時候，興業(yè)銀行卻逐步放慢了對這類貸款的投放，反而開始增加基礎(chǔ)建設(shè)、公共設(shè)施等領(lǐng)域的信貸投放。而這類折價貸款(利息打折)的增多必將拉低生息資產(chǎn)的收益率，進(jìn)而拉低業(yè)績增速。

　　從一年來興業(yè)銀行對房貸業(yè)務(wù)的舍棄到重拾的過程看，它更看重的是風(fēng)險和價格兩個因素。

　　從信貸投放的變化看，興業(yè)銀行管理層提前注意到了房地產(chǎn)信貸的風(fēng)險：2009年中國房地產(chǎn)行業(yè)的主流需求是投資或者投機(jī)需求，使得房地產(chǎn)行業(yè)向著畸形的態(tài)勢發(fā)展。從購買力看，房價的非理性上漲使其遠(yuǎn)離合理區(qū)間，跌的空間比漲的空間大得多。

　　2009年銀行業(yè)的主題只能用“保利潤”來形容，量難補(bǔ)價的情形下，年初市場普遍預(yù)期的全年業(yè)績是“零增長”，有一位數(shù)的正增長已屬不易。量只能最大程度彌補(bǔ)價的缺口。

　　在量價不濟(jì)的情況下，降低信用成本或許成為唯一出路，興業(yè)銀行選擇適當(dāng)退出房貸業(yè)務(wù)，尤其是風(fēng)險較高的開發(fā)貸款，在降低了整體資產(chǎn)風(fēng)險的同時，信用成本也隨之大幅降低，維持了利潤的正增長。

　　興業(yè)銀行正在遭遇業(yè)績瓶頸，高投入、高增長模式已如強(qiáng)弩之末。前幾年動輒30%以上的ROE增長已不復(fù)存在，2010年能在20%左右就很不錯。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可期的大背景下，2010年政策的不確定性將更明顯。新年伊始，“國六條”和存款準(zhǔn)備金率上調(diào)兩個重磅政策的出臺就是一個明確的信號。

　　2010年，銀行或許并不在于能賺多少錢，而在于能有多大能力補(bǔ)充流失的利潤缺口，所謂興業(yè)銀行是“半個房地產(chǎn)股”的說法已不現(xiàn)實(shí)。即便新年伊始，興業(yè)銀行重拾房貸，可能更多是出于資本金和資產(chǎn)負(fù)債表的考慮被迫做業(yè)績。

　　不過，興業(yè)銀行在業(yè)內(nèi)較高的房貸占比，使其在調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面有較大的斡旋余地，可以通過資產(chǎn)總量和結(jié)構(gòu)的變化來稀釋地產(chǎn)類貸款的風(fēng)險。這是其他同樣遭遇業(yè)績增長瓶頸的股份制銀行所不具備的條件。

　　公允價值秘密

　　公允價值變動會給資產(chǎn)負(fù)債表帶來很大的影響，根據(jù)政策變動改變經(jīng)營方向需要時間，而單純依靠資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的變化創(chuàng)造利潤卻能見竿立影。

　　回顧興業(yè)銀行的發(fā)展，2004年該行在房地產(chǎn)開發(fā)貸款上尚無明顯優(yōu)勢，但在隨后的兩年內(nèi)就將占比從9.76%擴(kuò)大到16.64%。2007年底，房地產(chǎn)開發(fā)貸款占比為14%，個人住房按揭貸款占比高達(dá)28%。同期，另一家全國股份制商業(yè)銀行的華夏銀行，此類貸款的占比僅為8%。

　　2008年中期開始，房價不斷走低，使得以公允價值作為計(jì)價的貸款收益率的波動幅度大于平均，興業(yè)銀行在上市銀行中受房地產(chǎn)價格變動影響較為顯著(見圖)。

　　在貸款擔(dān)保物由于市場價格下降使得貸款違約時，發(fā)生實(shí)際損失的可能性加大。房地產(chǎn)、土地使用權(quán)等正是銀行普遍接受的實(shí)物抵押物。在會計(jì)處理上，貸款發(fā)生減值時，將減記至可回收金額。抵質(zhì)押品的貶值意味著銀行撥備要求的增加。

　　2008年末，在興業(yè)銀行的總貸款中，抵押品貸款占32.3%，其中，商品房、住宅用地和工業(yè)用地的占比分別為22.5%、4.6%和5.2%。因此，市場給予興業(yè)銀行“高信用風(fēng)險β”(高風(fēng)險、高回報)的股價邏輯。

　　讓人意想不到的是，在興業(yè)銀行逐漸減少房地產(chǎn)貸款比例之時，其股價卻從2009年二季度開始穩(wěn)步上升。截至2009年8月3日，成為僅有漲幅接近4倍的3只內(nèi)地銀行股之一。當(dāng)時，支撐股價的一個理由是：因?yàn)橥顿Y者對風(fēng)險偏好的上升，使得他們更愿意購買這類“高風(fēng)險、高回報”的股票。

　　這或許只是脫離基本面的說詞而已，歸根結(jié)底還是因?yàn)�，房價的上升使得興業(yè)銀行的公允價值回升，市場看淡風(fēng)險，興業(yè)銀行就不會因?yàn)橐�提高撥備來迎合市場，從而避免了在會�?jì)記賬上侵蝕了本來就已走低的利潤。

　　從信貸投放的變化來看，興業(yè)銀行管理層已經(jīng)提前注意到了地產(chǎn)類信貸的公允價值變動給資產(chǎn)負(fù)債表帶來的危害，以及信用成本上升給利潤的損害，在股價上升的同時，對房地產(chǎn)貸款的結(jié)構(gòu)調(diào)整也在暗中推進(jìn)。

　　不過，由于信貸總量的增加，必將稀釋原有地產(chǎn)類信貸對利潤的貢獻(xiàn)。其實(shí)，在圖中已經(jīng)可以看出，進(jìn)入2009年9月后，興業(yè)銀行股價與房價的關(guān)系已不像之前那么緊密了，甚至出現(xiàn)了背離的趨勢。

　　需要重點(diǎn)指出的是，銀行股價下跌與再融資并無太多關(guān)系，更多是銀行利潤的停滯不前不能推動股市繼續(xù)前進(jìn)了。可以參照的例證是，2006年中旬開始不斷有銀行融資上市，而在經(jīng)濟(jì)向好、銀行利潤走高的推動下，股指一路高歌猛進(jìn)。

　　經(jīng)過信貸投放的轉(zhuǎn)變，興業(yè)銀行2009年底開發(fā)貸款的占比已下降至10%左右的水平；另一方面，在資產(chǎn)負(fù)債表中，興業(yè)銀行的抵押貸款的占比，已從2008年的42.8%降至39.3%左右。

　　其實(shí)，經(jīng)過放貸大躍進(jìn)的大多股份制商業(yè)銀行，很難單純定義它是一家以何種信貸業(yè)務(wù)為主營方向的銀行。隨著信貸方向的調(diào)整，現(xiàn)在已不能單純就地產(chǎn)價格的變化來定義興業(yè)銀行的風(fēng)險高低和業(yè)績表現(xiàn)。

　　原因很簡單，在經(jīng)濟(jì)上行周期中，只要資本雄厚、經(jīng)營牌照齊全，加上有足夠的營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，這家銀行只要能保證規(guī)模的擴(kuò)張，就有利潤可賺。而現(xiàn)在，隨著資本監(jiān)管環(huán)境的趨嚴(yán)，規(guī)模擴(kuò)大的成本，已接近或完全覆蓋了利潤的增長，這時，原先股份制銀行最突出的優(yōu)點(diǎn)都變成了缺點(diǎn)。

　　因此，興業(yè)銀行現(xiàn)在唯一要做的就是，穩(wěn)住業(yè)績，穩(wěn)定股價，確保再融資能順利完成�，F(xiàn)在興業(yè)銀行的一切戰(zhàn)術(shù)(信貸如何投放)都將為階段性的戰(zhàn)略(再融資)服務(wù)。

　　開始被迫做利潤

　　早在2009年末，興業(yè)銀行已經(jīng)向市場暗示了將重新考慮加大房地產(chǎn)貸款。2010年興業(yè)銀行經(jīng)營戰(zhàn)略中指出，銀行信貸增速會放緩，但仍會高于行業(yè)平均，達(dá)到20%以上，其中一季度計(jì)劃安排500億元左右，二季度300億-400億元。

　　在新增信貸結(jié)構(gòu)方面，除了基建項(xiàng)目的持續(xù)投放外，管理層強(qiáng)調(diào)對按揭貸款、中小企業(yè)貸款和節(jié)能減排等貸款領(lǐng)域的重視。其中，將個人按揭貸款占比從目前20%提高到25%，還將適當(dāng)投放房地產(chǎn)開發(fā)貸款。

　　業(yè)績快報顯示，依靠轉(zhuǎn)讓興業(yè)證券獲取的5.7億稅后凈利潤(稅前7.5億，簡單按照25%稅率計(jì)算)，興業(yè)銀行提高四季度單季凈利潤至37億元，環(huán)比增長11%。不錯的新年規(guī)劃，要是再加上一份預(yù)期不錯的年報，這一切將更加完美，配股融資的順利完成指日可待了。

　　看似不錯的業(yè)績快報，卻有著一個目前大多數(shù)股份制銀行都要面臨的嚴(yán)重問題—成本。

　　低于浦發(fā)銀行總資產(chǎn)(16220億元)約3000億元的興業(yè)銀行，2009年前三個季度公司僅計(jì)提了3億元的貸款撥備，信用成本約0.06%，中信證券根據(jù)年度業(yè)績快報預(yù)計(jì)，四季度公司維持低信用成本策略。而浦發(fā)銀行的信用成本為0.28%。

　　不過，興業(yè)銀行貸存比由年初的79%升至年末的82%左右，仍小幅上升，較高貸存比下2010年存款增長壓力加大，吸收存款的動力加大將抬高其資金成本。

　　在整體經(jīng)營費(fèi)用方面，季節(jié)性因素仍是環(huán)比費(fèi)用上升的主要原因。興業(yè)銀行年末營業(yè)費(fèi)用的環(huán)比增速約為28%，剔除股權(quán)收益的一次性利好后的成本收入比為50%左右。除正常的季節(jié)因素外，興業(yè)銀行在一定程度上可以緩解今年一季度及上半年費(fèi)用大幅回升的壓力，但釋放力度不大。

　　2009年，興業(yè)銀行中部地區(qū)的一些分支行，仍實(shí)行高薪挖人、高速發(fā)展的策略，業(yè)務(wù)增長非常迅速，但今年這種通過高投入、高成本獲取高收入的模式或許不能維持了。

　　雖然高于浦發(fā)銀行的凈利環(huán)比下降17%，如果扣除轉(zhuǎn)讓興業(yè)證券的凈利潤，興業(yè)銀行凈利潤環(huán)比僅減少8%左右，但凈利潤的高增長已經(jīng)過去。因此，興業(yè)銀行2010年的信貸肯定會強(qiáng)調(diào)均衡投放，而且需要配合到銀行資本補(bǔ)充的時間表。

　　對于2010年繼續(xù)增加房貸，興業(yè)銀行的看法是，房貸收緊政策是趨勢，看好按揭貸款利率的提升。如果經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)大波動，既可以提高利潤，又可以節(jié)省資本金的占用。對于銀行的報表十分有利。

　　其實(shí)，為能很好的避免經(jīng)濟(jì)波動對業(yè)績的影響，銀行可以通過各種手段調(diào)節(jié)報表利潤是一件可喜的事情，如果都像興業(yè)銀行這樣，既能估計(jì)風(fēng)險，又能保證利潤平穩(wěn)增長當(dāng)然是好事情。

　　誰都不希望國信證券對興業(yè)銀行的評價成為現(xiàn)實(shí)：結(jié)構(gòu)調(diào)整提升盈利，股權(quán)收益或貢獻(xiàn)一次性利好。

　　新年伊始，眾多已初具規(guī)模的銀行可能都會遇到一個共同的問題，息差的低迷影響到邊際效應(yīng)，在銀行規(guī)模擴(kuò)張到一定程度后，如果利潤不能與規(guī)模同步，那么規(guī)模擴(kuò)張所帶來的成本將對規(guī)模所帶來的利潤產(chǎn)生巨大的攤薄效應(yīng)，成本壓力將逐步體現(xiàn)。

　　目前看來，由于主營業(yè)務(wù)的息差低迷，而工資的粘稠性較強(qiáng)很難大幅降低(高薪做業(yè)務(wù)在分支行，特別是新開地區(qū)分支行還可勉強(qiáng)實(shí)行)，興業(yè)銀行只有通過資產(chǎn)結(jié)構(gòu)微調(diào)或者壓縮信貸成本，來保證利潤穩(wěn)定在一定的水平。

　　比較興業(yè)與民生和北京銀行的房地產(chǎn)貸款情況，我們發(fā)現(xiàn)民生銀行也具有2009年房貸占比下降的特點(diǎn)，而且民生銀行也將遇到與興業(yè)銀行一樣的成本問題。

　　而北京銀行的情況正好相反，由于上市之初規(guī)模太小，與興業(yè)銀行具備一定規(guī)模相比，必須在分支行和信貸上投入更多，這樣成本將覆蓋利潤的增長，或者說高息業(yè)務(wù)(地產(chǎn)貸款)對利潤的貢獻(xiàn)有限。也就是說北京銀行還處在投入的階段，而興業(yè)銀行規(guī)模已能持續(xù)貢獻(xiàn)利潤了。

　　當(dāng)北京銀行資產(chǎn)初具規(guī)模后，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的匹配將會化解部分信貸的風(fēng)險。在經(jīng)過前期的投入后，規(guī)模慣性也將開始貢獻(xiàn)利潤。但北京銀行和民生銀行都存在著致命的缺陷，就是貸款擔(dān)保物(質(zhì)押貸款、抵押貸款、保證貸款和信用貸款)情況。特別是北京銀行，根據(jù)光大證券的測算，與南京和寧波銀行的抵押貸款占有擔(dān)保物貸款的比例為26.8%和46.3%相比，北京銀行只有18.4%，有擔(dān)保物的貸款比例偏低。