注冊資產評估師考試《資產評估》復習：折現(xiàn)率和資本化率及其估測

第十章 企業(yè)價值評估

　　知識點十一、折現(xiàn)率和資本化率及其估測

　　折現(xiàn)率和資本化率在本質上是相同，都屬于投資報酬率。

　　投資報酬率＝無風險報酬率＋風險報酬率

　　折現(xiàn)率和資本化率并不一定是一個恒等不變的等值，他們可能不相等。

　?。ㄒ唬┢髽I(yè)評估中選擇折現(xiàn)率的基本原則

　　1.折現(xiàn)率不低于投資的機會成本。

　　在存在著正常的資本市場和產權市場的條件下，任何一項投資的回報率不應低于該投資的機會成本。

　　2.行業(yè)基準收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但是行業(yè)平均收益率可作為折現(xiàn)率的重要參考指標

　　3.銀行票據的貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率

　　（二）風險報酬率的估測

　　1.在測算風險報酬率的時候，評估人員應注意以下因素：

　?。?）國民經濟增長率及被評估企業(yè)所在行業(yè)在國民經濟中的地位；

　?。?）被評估企業(yè)所在行業(yè)的投資風險；

　?。?）被評估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展狀況及被評估企業(yè)在行業(yè)中的地位；

　?。?）企業(yè)在未來的經營中可能承擔的風險等。

　　2.風險報酬率可通過以下兩種方法估測：

　?。?）風險累加法。

　　用數(shù)學公式表示：

　　風險報酬率＝行業(yè)風險報酬率＋經營風險報酬率＋財務風險報酬率＋其他風險報酬率

　　行業(yè)風險主要指企業(yè)所在行業(yè)的市場特點、投資開發(fā)特點，以及國家產業(yè)政策高速等因素造成的待業(yè)發(fā)展不確定性給企業(yè)預期收益帶來的影響。

　　經營風險是指企業(yè)在經營過程中，由于市場需求變化、生產要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競爭給企業(yè)的未來預期收益帶來的不確定性因素影響。

　　財務風險是指企業(yè)在經營過程中的資金融通、資金調度、資金周轉可能出現(xiàn)的不確定性因素影響企業(yè)的預期收益。

　　其他風險包括了國民經濟景氣狀況、通貨膨脹等因素的變化可能對企業(yè)預期收益的影響。

　?。?）β系數(shù)法

　　①基本思路

　　被評估企業(yè)（或企業(yè)所在行業(yè)）風險報酬率是社會平均風險報酬率與被評估企業(yè)（或者企業(yè)所在行業(yè)）風險和社會平均風險的相關系數(shù)（β系數(shù)）的乘積。

　　從理論上講，β系數(shù)是指某公司相對于充分風險分散的市場投資組合的風險水平的倍數(shù)

　?、谟脭?shù)學公式表示為：

　?、?。行業(yè)風險報酬率

　　

　　式中：R_r――被評估企業(yè)所在行業(yè)的風險報酬率

　　R_m——市場期望報酬率

　　R_f ——無風險報酬率

　　β——企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)

　　這里Rm－Rf代表社會平均風險報酬率

　?、?。企業(yè)的風險報酬率

　　如果所求β系數(shù)是被評估企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)，而不是被評估企業(yè)的β系數(shù)，則需要再考慮企業(yè)的規(guī)模、經營狀況及財務狀況，確定企業(yè)在其所在行業(yè)中的地位系數(shù)，即企業(yè)特定風險調整系數(shù)（α），然后與企業(yè)所在行業(yè)的風險報酬率相乘，得到該企業(yè)的風險報酬率Rq.如下式表示：

　　

　　式中：R_q ——－企業(yè)的風險報酬率

　　β－企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)

　　α－企業(yè)特定風險調整系數(shù)

　?、?。如果β系數(shù)是被評估企業(yè)相對于社會平均風險的β系數(shù)（＝企業(yè)所在行業(yè)的β系數(shù)×企業(yè)特定風險調整系數(shù)（α））

　　R_q＝（R_m－R_f）×β，

　　式中：R_q ——－企業(yè)的風險報酬率

　　β－企業(yè)相對于社會平均風險的β系數(shù)

　?。ㄈ┱郜F(xiàn)率的測算

　　1.累加法

　　（1）累加法是采用無風險報酬率加風險報酬率的方式確定折現(xiàn)率或資本化率

　?。?）如果風險報酬率是通過β系數(shù)法或資本資產定價模型估測出來的，此時，累加法測算的折現(xiàn)率或資本化率適用于股權收益的折現(xiàn)或資本化。

　　（3）累加法測算折現(xiàn)率的數(shù)學表達式如下。

　　

　　式中：R――企業(yè)價值評佑中的折現(xiàn)率

　　R_f――無風險報酬率

　　R_r――風險報酬率

　　注意：嚴格來講，這里的符號如果和我給的公式公式10－7，10－8一致的話，R_r應該改為R_q

　　2.資本資產定價模型

　　（1）資本資產定價模型是用來測算權益資本折現(xiàn)率的一種工具

　?。?）數(shù)學表達式是：

　　

　　式中：R——企業(yè)價值評估中的折現(xiàn)率；

　　R_f1――現(xiàn)行無風險報酬率

　　R_m――市場期望報酬率歷史平均值

　　R_f2――歷史平均無風險報酬率

　　β――被評估企業(yè)所在行業(yè)權益系統(tǒng)風險系數(shù)

　　α――企業(yè)特定風險調整系數(shù)

　　注意：這里的Rf1和Rf2一般情況下是相等的

　　3.加權平均資本成本模型

　　（1）原理

　　加權平均資本成本模型是以企業(yè)的所有者權益和企業(yè)負債所構成的全部資本，以及全部資本所需求的回報率，經加權平均計算來獲得企業(yè)評估所需折現(xiàn)率。

　　（2）公式

　　

　　式中：E――權益的市場價值

　　D――債務的市場價值

　　K_e――權益資本要求的投資回報率

　　K_d――債務資本要深圳市的回報率

　　T――被評估企業(yè)適用的所得稅稅率

　　如果債務只包含長期負債，則有：

　　企業(yè)投資資本要深圳市的折現(xiàn)率＝長期負債占投資資本的比重×長期負債成本＋權益資本占投資資本的比重×權益資本成本（10－12）

　　其中：權益資本要求的回報率＝無風險報酬率＋風險報酬率

　?、貹_d是指沒有扣除了所得稅前的長期負債成本

　　即（長期）負債成本＝（長期）負債稅前成本（即K_d）（1－所得稅稅率）

　?、诖_定各種資本權數(shù)的方法一般有三種

　?、瘛Ｒ云髽I(yè)資產負債表中（賬面價值）各種資本的比重為權數(shù)

　?、颉Ｒ哉计髽I(yè)外發(fā)證券市場價值（市場價值）的現(xiàn)有比重為權數(shù)

　?、?。以在企業(yè)的目標資本構成中應該保持的比重為權數(shù)

　　例：如果投資資本為2000萬，所有者權益占65%，長期負債占35%，所有者要求的回報率是12%，債權人要求的利息稅后回報率是8%，則企業(yè)折現(xiàn)率用加權平均資本成本模型計算應為：

　　35%×8%＋65%×12%＝10.6%